超級財報周來了 騰訊績後能否扭轉股價頹勢？

今日（5月13日）是港股超級財報周的重頭戲—— $騰訊控股 (00700.HK)$ 與$阿里巴巴-W (09988.HK)$ 收市後將同日公佈業績。對投資者而言，股價從來都是圍繞預期而波動，而業績公佈正好是影響其後市走勢的關鍵因素。參考近期美股走勢，即使面對地緣政治不確定性，強勢業績仍能推動科技股無視利淡消息而不斷創新高。

騰訊股價年初以來持續走弱(見下圖)，今日公布的業績會否成為改變其投資氣氛的重要催化劑？

騰訊Q1 ：AI投入加碼，業績穩中有進

收入雖略低於市場預期，但經調整淨利潤超預期，反映公司盈利能力持續改善(見上圖)。毛利同比增長11%至1,113億元(人民幣，下同)，毛利率由去年同期的56%進一步提升至57%(見下圖)，延續了2025年Q4以來的擴張趨勢。

圖片來源: 公司公告

值得注意的是，本季自由現金流達567億元，經營活動產生的現金淨額高達1,014億元(見下圖)，扣除資本開支370億元後仍然相對可觀。而資本開支較去年同期顯著增加，管理層明確表示主要用於支持AI相關投入——這正是市場最關注的地方之一。

圖片來源: 公司公告

三大業務拆解：廣告最強勢，遊戲穩如磐石，雲服務加速

圖片來源: 公司公告

增值服務（遊戲+社交）：穩健增長 春節期收入遞延影響有限

第一季增值服務收入按年增長4%至961億元。

本土遊戲收入454億元，按年增6%。表面看增速放緩，但實際上本土遊戲流水同比增長達十幾個百分點，收入增速滯後主要是因為2026年春節假期晚於2025年，導致更多收入遞延至下季確認。《王者榮耀》、《和平精英》繼續擔當長青遊戲支柱，而《三角洲行動》已躋身長青遊戲行列，《無畏契約：源能行動》亦帶來增量貢獻。

國際遊戲收入188億元，同比增長13%（固定匯率計為14%）。在去年高基數之上仍能維持雙位數增長，主要受《部落衝突：皇室戰爭》、《鳴潮》及PC端《無畏契約》推動。國際線持續作為遊戲業務的增長引擎，表現符合預期。

營銷服務（廣告）：增速提速 跑贏同業

季內營銷服務收入382億元，按年增20%，較2025年Q4的17%增速進一步加速，是三大業務板塊中增長最亮眼的。核心驅動力來自三方面：

1. AI驅動的廣告推薦模型升級——精準定向能力持續優化，帶動廣告單價提升；

2. 微信生態閉環營銷能力擴展——從流量到轉化的鏈路更加完整；

3. 多行業投放增長——互聯網服務、電商及遊戲行業投放尤為顯著。

20%的增速在當前宏觀環境下顯著跑贏同業，再次印證騰訊廣告平台的強勢競爭力。視頻號生態的持續壯大，配合AI算法優化，正形成正向飛輪效應。

金融科技及企業服務：雲服務加速 規模效益持續

本季收入599億元，按年增9%。其中：

金融科技：商業支付及理財服務收入保持穩健增長；

企業服務：收入按年增長20%，受惠於國內外雲服務需求上升（包括AI相關服務）、更有利的定價環境，以及微信小店交易額上升帶動的商家技術服務費增長。

雲服務收入增長約25%，雖然在高速增長的雲計算領域不算最頂尖，但結合定價環境改善及AI需求拉動，趨勢向好。更重要的是，上季已實現規模化盈利的雲業務，本季延續良好的利潤率表現。

AI投資從「靜待時機」到「全面加碼」

本季最值得關注的，是騰訊在AI領域的投入力度明顯加大。資本開支達370億元，管理層直接表明主要用於AI相關投入。對比2025年Q4的196億元（按年跌46%），季內資本開支環比接近翻倍，按年更是大幅增長。這釋放了一個清晰信號：騰訊已從此前「被市場質疑AI投入不足」的階段，正式進入全力部署期。

從業務層面來看，AI的成效已開始在多個維度體現：

1. 廣告業務：AI推薦模型升級直接推動收入加速增長；

2. 遊戲業務：AI加速內容製作，改善用戶體驗；

3. 雲服務：AI相關服務需求成為增長引擎；

4. 成本端：毛利率持續提升，反映AI帶來的效率改善。

當然，AI投入也帶來成本壓力——毛利率提升幅度被AI相關設備折舊與運營成本部分抵銷。但整體而言，目前仍處於「投入產出比為正」的健康狀態。

股價走勢與技術面判斷：績後能否扭轉弱勢？

不得不正視的是，騰訊股價過去數月走勢疲弱，持續下跌並創出年內新低(見下圖)。恒生指數近期亦呈區間上落格局，整體市場氣氛偏弱。

然而，從今日騰訊業績的角度來看：

利好股價因素：

1. 經調整淨利潤超預期，盈利能力持續改善；

2. AI投入加碼回應市場疑慮；

3. 廣告業務增速再提速至20%；

4. 自由現金流依然強（567億元），支持持續回購；

5. 或相較阿里巴巴，騰訊的業績數據明顯更有看點——收入增長9%、經調整淨利潤增長11%，整體盈利質量更高。

留意風險：

1. 收入略遜預期，反映宏觀消費需求或有壓力；

2. 國際遊戲增速從上季32%回落至13%，高基數效應顯現；

3. 大市走勢不明朗，恒指持續區間波動，需小心「低沽高追」；

入市部署建議

技術上，投資者宜留意以下關鍵位置：即時支持位，或近期低位附近；若業績後股價能企穩回升並突破短期均線，將確認趨勢轉向的初步信號；反之，若跌穿年內低位，則需重新評估。

筆者認為，以騰訊目前的估值水平及業績質素，近月持續下跌的股價已相當程度反映了市場的悲觀情緒。今日業績整體「穩中有進」，尤其盈利能力超預期及AI投入加碼，有條件成為股價回穩向上的催化劑。

總結騰訊Q1業績亮點：

1. 盈利能力持續提升——毛利率、經調整淨利潤均有改善；

2. AI從概念走向落地——資本開支大幅增加，且已在廣告、遊戲、雲業務產生可量化的正面影響；

3. 現金流依然強勁——1,014億元經營現金流，支撐回購與未來投資；

4. 廣告業務成為新增長極——20%增速顯著跑贏行業；

5. 遊戲IP護城河穩固——長青遊戲矩陣確保收入底線。

展望後市，投資者可重點關注今晚業績電話會議中管理層對以下議題的表態：雲服務定價策略、AI Agent推進進度、以及下半年資本開支規劃。這些信息將進一步決定市場對騰訊AI故事的定價。在當前港股市場氣氛低迷的背景下，騰訊作為現金流最強勁的科技巨頭之一，配合AI投入加速帶來的長期增長潛力，值得投資者重新審視其投資價值。

富途證券高級分析師馮文慧
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