巴菲特投资研究

6162人 浏览2024.05.22

巴菲特看好的西方石油,投资价值如何?

巴菲特对西方石油公司的投资,始于2019年一场激烈的并购争夺战。当西方石油CEO薇姬·霍卢布面临雪佛龙330亿美元的竞争报价时,她毅然奔赴奥马哈,寻求“股神”巴菲特的支持。巴菲特洞察商机,慷慨解囊100亿美元协助西方石油以380亿美元收购阿纳达科。这一战略举动的背后,巴郡不仅获得高额回报——100亿美元优先股,附带8%固定股息,还掌有可购买8000万股普通股的认股权证,自此揭开了巴菲特投资西方石油的序幕。

富途研究专注发掘赚钱机会,所以本文将从2个方面来探索目前西方石油的投资价值,分别是:

  1. 巴菲特投资西方石油的逻辑;

  2. 西方石油目前的财务现况、估值与投资机会;

一、巴菲特投资西方石油的逻辑

本次巴菲特致股东的信全文中提到的西方石油,我们引用原文也是非常经典,我们分别拆开可梳理巴菲特投资西方石油的逻辑:

1、虽然我们非常喜欢我们的所有权和期权,但巴郡公司无意收购或管理西方石油公司。我们尤其看好西方石油公司在美国拥有的大量石油和天然气资产,以及它在碳捕获方面的领先地位,尽管这种技术的经济可行性还有证实。这两项活动都非常符合我们的国家利益。不久前,美国还严重依赖外国石油,而碳捕获技术也没有众多支持者。

逻辑1:足够的油气储备+先进的碳捕获技术;

2、事实上,1975 年,美国的石油产量为每天 800 万桶石油当量("BOEPD"),此产量远远不能满足国家的需求。美国的能源状况曾在第二次世界大战中为美国动员作战提供了有利条件,但如今,美国的能源状况已衰退,变得严重依赖外国有潜在不稳定性的供应商。据预测,石油产量将可能进一步下降,伴随未来石油用量的增加。

逻辑2:石油的长期供求关系紧张;

3、在很长一段时间里,这种悲观情绪似乎是正确的,到2007年,产量下降至500万桶/日。与此同时,美国政府于1975年建立了战略石油储备(“SPR”),以缓解美国自给自足能力受到侵蚀的问题,尽管这一问题无法完全消除。

然后,哈利路亚!页岩经济在2011年变得可行,美国对能源的依赖结束。现在,美国的石油产量已超过1300万桶/日,欧佩克不再占上风。西方石油公司在美国的石油年产量每年都接近SPR的全部存货。如果美国国内的石油产量一直保持在500万桶/日的水平,并且严重依赖非美国石油来源,那么美国的资源如今就会变得极度紧张。从这样看来,如果外国石油供应不及,那么SPR在几个月内就会被清空。

逻辑3:页岩油技术突破;

4、在Vicki Hollub(西方石油总裁兼CEO)的带领下,西方石油为美国和股东带来利益。没有人知道未来一个月、一年或十年油价将如何变化。但Vicki确实知道将石油和岩石分离的技术,是一种非同寻常的能力,对她的股东和国家都很有价值。

逻辑4:Vicki具有较强的专业能力;

我们综合上述巴菲特的提法,巴菲特投资西方石油的逻辑集中在:

  • 公司层面:足够的油气储备+先进的碳捕获技术+可靠的管理层

  • 行业方面:石油的长期供求关系紧张+技术突破;

  • 宏观方面:美国将更依赖本土能源生产以保障安全性;

因此,整体上看,巴菲特投资西方石油是看好西方石油的长期潜力,我们可从当前的财务状况分析西方石油。

二、西方石油目前的财务现与估值

我们继续沿用巴菲特的思维,将这笔投资思考作买下这个企业的价值,目前西方石油总市值为531.83亿美元,那么我们首先来看看帐目的资产情况如何:

资产方面

可变现部分:

  1. 西方石油目前帐面现金约14.26亿美元;

  2. 应收款项约31.95亿美元,不过2023年,西方石油应收款项进行了证券化(打包卖掉)可产生9亿元的现金回款;

  3. 库存约22.22亿美元,并不急于出售;

  4. 其他流动资产17.32亿美元;

整体而言,可变现的资产范围在83.75亿美元。

难以变现的资产:

  1. 油气储备约1092.14亿美元,这是西方石油最值钱的资产;

  2. 化学储备82.70亿元;

  3. 投资和预付款项约32.24亿元;

所以巴菲特买入西方石油,最值钱的便是这些资源储备,大概价值1092.14+82.7=1174.84亿元

我们根据年报披露的事项可得知,西方石油在美国境内的资产情况如下:

美国境内资产情况 | 资料来源:公司公告,富途证券整理
美国境内资产情况 | 资料来源:公司公告,富途证券整理

1、Permian Basin

该地区遍及德克萨斯州西部和新墨西哥州东南部,是美国最大、最活跃的石油盆地之一,2023年占美国石油总产量的45%以上;

2、Rockies and Other Domestic

(1)在粉河盆地拥有超过 30 万英亩的净土地权益,主要位于怀俄明州康弗斯县和坎贝尔县。该油田包含特纳、尼奥布拉拉、莫里和帕克曼地层,蕴藏着液体和天然气。

(2)西方石油公司在国内其他地区拥有约 460 万英亩的净土地,其中包括西方石油公司核心经营区域以外的土地和矿产资源,包括阿肯色州、科罗拉多州、路易斯安那州、德克萨斯州、西弗吉尼亚州和怀俄明州的部分地区;

(3)DJ 盆地(包括北 DJ 盆地)总净面积约为 70 万英亩,经过增加西方石油公司的连续面积位置和特许权使用费,提供具有竞争力的经济效益、较低的盈亏平衡成本和自由现金流;

3、离岸国内资产中墨西哥湾资产

第四大石油和天然气生产商,运营着 10 个战略位置的深水浮动平台,是所有深水运营商中占有数量最多的,在 18 个活跃油田进行生产,同时拥有作业权益横跨 261 个区块,其中净面积约 90 万英亩。

墨西哥湾资产 | 资料来源:公司公告,富途证券整理
墨西哥湾资产 | 资料来源:公司公告,富途证券整理

西方石油在美国境外的资产为:

美国内外资产情况 | 资料来源:公司公告,富途证券整理
美国内外资产情况 | 资料来源:公司公告,富途证券整理

1、中东/北非资产

(1)阿尔及利亚

404a和208区块内18个油田的开发和生产权,这些油田位于阿尔及利亚撒哈拉沙漠的Berkine盆地,并受西方石油公司、Sonatrach和其他合作伙伴之间的协议管辖。西方公司承担35%的开发和生产成本。208 区块的 El Merk 中央处理设施处理生产的石油、液化天然气和天然气,而 404a 区块的 Hassi Berkine South 和 Ourhoud 中央处理设施处理生产的石油。根据新开发协议,404a 区块和 208 区块油田的生产权于 2023 年 5 月 3 日开始生效,并将持续到 2048 年。

(2)阿曼

Occidental 是 9 号区块、27 号区块、53 号区块(Mukhaizna 油田)、62 号区块和 65 号区块的运营商,并对处于勘探阶段的 30、51 和 72 号区块拥有额外权益。每个区块的开采权益和合同到期年份如下表所示。西方石油公司拥有 600 万英亩土地,并拥有 10000 个潜在油井库存位置。2023 年,西方石油公司的产量份额为 66 Mboe/d。

阿曼资源情况 资料来源:公司公告,富途证券整理
阿曼资源情况 资料来源:公司公告,富途证券整理

(3)卡塔尔

与海豚能源项目合作,该项目由两个独立的经济利益组成。西方石油公司拥有上游业务 24.5% 的权益,以在 2032 年中期之前从卡塔尔北油田开发和生产液化天然气、天然气和凝析油。西方石油公司还拥有 DEL 24.5% 的权益,该公司运营着一条管道,并在本表 10-K 管道下的中游和营销部门部分进行了进一步讨论。2023 年,西方石油公司 Dolphin 产量的净份额为 39 Mboe/d。

(4)阿联酋

与阿布扎比国家石油公司合作,拥有 Shah 气田(Al Hosn Gas)40%的参与权益,该权益将于 2041 年到期。2023 年,西方石油公司 Al Hosn Gas 产量的净份额为 267 MMcf/d天然气和 38 Mbbl/d 的 NGL 和凝析油。

以2023年石油气日产量来看:

(1)2023年产量结构52%是石油,23%是NGL,25%是天然气

(2)产量约为122万桶每天,其中22万桶石油气在非美国产区,100万桶石油气液日产量在美国(其中油53.4万桶/天,NGL24.8万桶/天,天然气21.8万桶每天);

因此,西方石油目前的资产广泛且复杂地分布在多个国家,但是整体仍以美国为主。

从安全角度来看,巴菲特投资西方石油从美国的国家安全角度来看是当之无愧的安全资产:

我们分解了资产部分后,再了解负债部分,发现整体负债436.59亿元,其中应付款项和应收款项规模类似,主要是:

  1. 短期借款与租赁负债规模约为16.48亿元;

  2. 长期借款与租赁负债约为192.63亿元;

西方石油整体自由现金流在2022年是高点,约为122.13亿美元,2023年则为60.38亿美元,比较惨的时候是2020年油价狂跌时期,约为14.20亿美元。

如果按照巴菲特的逻辑,若油价稳定在当前水平,西方石油若将自由现金流用作抵债,3-4年后,西方石油债务能够得以偿还,但是石油公司更为看重的是储存量。

从2023年年报中可以看出,近三年的年生产约4.3亿桶/年,其储存量已明了(还有庞大的储存量未探索)储备量够用9-10年,如果按照当前的原油价格产生的现金流,大约10年时间产生的现金流可以将已探索的储存量的西方石油买下来,同时还有一批未探索的储存量作为未来投资的回报。

储备与消耗情况 | 资料来源:公司公告,富途证券整理
储备与消耗情况 | 资料来源:公司公告,富途证券整理

在2023年的巴郡股东会上,巴菲特表示:“我们非常喜欢西方石油公司在二叠纪盆地的资源、行业地位及技术水平,拥有很多优质的油井,做了很多有益的事情,是一个完全不同的石油生意。

巴郡会长揸西方石油和雪佛龙吗?

芒格:持有这两家公司,相当于拥有二叠纪盆地 (Permian Basin) 的石油和天然气资源。

而根据美国地质调查局于2016年11月公布报告,在二叠纪盆地沃夫坎普(Wolfcamp)发现巨大油田,预计原油储存量为200亿桶,此外这里还有16万亿立方英尺天然气和16亿桶液化石油气资源。而西方石油则是二叠纪盆地最大的石油气主人。

因此,我们综合判断的情况是,以当前的油价投资西方石油,实际上目前已探索的储存量足够收回投资成本,单靠二叠纪盆地的储备资源,就足够买下数个西方石油公司。

所以针对西方石油的投资策略,由于其受油价变动巨大,我们可以给出以下投资策略假设:

1、若油价出现迅速下跌,且预判未来油价可以收回,则可以大胆投资西方石油,反之,若预判油价无法收回,则有风险;

2、若油价在当前位置能维持,则投资西方石油也能够充分收回投资本钱;

3、若油价稳步上升,则持有西方石油则是一笔非常稳妥且丰厚的回报;

我们综合第一大段巴菲特判断,并结合芒格的判断可知,巴菲特预估第三点将出现,这也是为什么他会长期持有西方石油的原因。

我们综合判断下则得出的结论是,投资西方石油在油价没有出现长期下跌情况下,大机率是能够持续赚钱的。

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